六月热浪

   【财新网】（专栏作家 胡一帆）5月全球股市继续表现强劲。摩根士丹利全球指数自4月中旬以来上涨了6%。一系列利好因素包括欧洲主权债务风险降低、美国经济表现稳定，日本新政短期效应正面、预期中国更积极经济政策对增长的贡献、一致预期主要央行均将维持全球流动性热潮等，使得国际投资者对目前世界经济形势判断较为稳定。

　　与此同时，债券未受到风险偏好不断上升的影响，这是因为发达经济体的利率仍维持在相当低的水平。尽管美联储未来退出QE3的可能性不断加大，国际投资者仍纷纷增持美国国债，而欧洲债券的需求也好于预期。但市场对于美国和欧洲债券吸引力的解读方式应有所不同。

　　就美国而言，国际投资者押注美元升值，由于日本央行的激进立场和经济回升，美元自2013年2月初以来已持续升值6.5%。至于欧洲，对债券的强劲需求源自于全球范围内对高回报的渴求，这有利于外围和核心国家在2013年发行债券以筹措预算资金。

　　新兴市场在继亚洲增长表现弱于预期之后继续表现不佳，这可能是由于美国需求虽平稳但依旧疲弱、欧洲需求不足和日本竞争力提高所导致的出口减速造成的。目前市场更倾向于回报发达经济体正在进行的，旨在对抗经济失衡诸如美国经常账户赤字、欧洲债务问题和日本通货紧缩等而采取的行动。

　　中国。如我们预期，由于缺乏重要的扶持政策，上个月大部分经济数据仍乏善可陈，波动较小，很多数据略有回升是由于基数较低而不是因为实体经济出现了任何明显的实质性好转，而数据在公布之时对市场有暂时性的负面影响。考虑到经济增长从年初至今仍缺乏活力，我们仍预计不久将会出台扶持政策措施，而且很可能就在6-7月份。除了国家发改委审批的基建项目外，我们预计未来几个月可能下调存款准备金率2-3次，每次下调幅度为50个基点，最早可能在6月份就会开始;另外也可能单边下调贷款基准利率25个基点。

　　6月9日将是中国发布实体经济指标和通胀数据。CPI和PPI通胀数据可能会由于低基数效应继续维持温和上行态势，但仍维持在可控水平，从而为放宽货币政策留下空间。另一方面，当月实体经济活动指标可能仍会保持相对疲弱并对市场造成负面影响。我们预计10日公布的贸易数据会有所收缩，因为打击虚假发票的成效可能会反映在5月份的贸易数据中。最后，货币供应数据可能会显示贷款和M2增速放缓，因为融资从年初至今一直企高。

　　因此，我们估计6月公布的中国宏观经济数据对市场的影响为中性到负面，而当月出台的扶持性政策则有可能得到市场十分积极的响应从而抵消以上负面影响。

　　美国。在过去一个月里，来自美国的消息证实美国经济能够消化自动减赤与外部不确定因素,因此不会出现大问题。4月美国零售销售额同比增长从3月的3%回升至3.7%。5月密歇根消费者信心指数从4月的76.4大幅升至83.7。但对当前和未来经济态势信心水平的回升并没有在供给这一面体现出来。美国工业产值继续减速，从3月的同比增长3%下滑到4月的同比增长2.4%。4月制造业和非制造业PMI均有所下滑，分别降至50.7和53.1。企业部门经济信心的低落反映了欧洲复苏乏力、亚洲增长低于预期以及国内财政不确定因素持续存在。美国经济供给与需求的信心差异可以通过表现良好的房地产和证券市场来解释。5月美国标普500指数上升近4%，而3月标普20房价指数同比上升了10.9%，1月则为9.4%。由此带来的正面财富效应提升了美国居民信心，使得居民消费在经济不确定性犹存之时仍稳步增长。相对于3月的同比增长1.5%，4月同比增长1.1%的较低通胀率水平，也是支持实际薪酬保持稳定的一个因素。在这种背景之下，建议超配非必需消费品、信息技术和金融等与消费和房地产相关的行业。

　　欧元区。欧洲的金融环境与美国非常类似，股市表现出色，债券则得益于有利的融资环境。这种状况看上去似乎有些矛盾，因为欧元区在2013年1季度仍处于衰退，GDP 1季度环比下滑了0.2%， 2012年4季度为环比下滑0.6%。宏观经济前景仍然暗淡， 5月综合PMI指数一直处于收缩区间;并且根据近期欧洲央行的银行贷款调查，信贷状况也未出现任何改善的迹象。

　　全球流动性过剩和对于高回报的渴求引发了上个月欧元区斯托克50指数相比标普500指数更为凌厉的反弹（分别上升超过9%和7%）。表现更佳的欧元区斯托克50指数是财务数据和基础面背离的明确信号。然而，除了被多数主要央行抬高的潜在泡沫风险，股票的强劲表现也反映了投资者的观点，即欧洲最坏的时刻已经过去，而财政政策尽管对经济产生了负面的影响，也是适当的并为未来提供了良好前景。

　　作为结构性改革成功的证明，欧元区贸易顺差在2013年3月达到创记录的220亿欧元的高水平。2012年4季度国债水平稳定在相当于90%欧元区GDP的水平。

　　我们认为欧洲股市表现突出是源于欧洲严肃地进行结构性调整。尽管未来数月财政状况逐步放宽，紧缩政策仍将占上风，从而保持国债处于稳定的水平，外贸盈余将继续累积。在风险偏好不断增强的背景之下，欧洲股市未来几个月将继续表现突出。不过2013年4季度美国货币政策的可能收紧会成为一个转折点，因为风险偏好最早可能会于2013年3季度开始降低。